■2016年券商板块回顾：2016年上证综指约下跌了10%，而券商股板块下跌13%。我们在2016年度中期策略报告《2016年非银金融的故事》中提出“由于救市带来自营规模占资本金比例处于历史高位，券商股板块贝塔值由2015年初的1.2倍上升至1.5倍，券商股成为大盘的放大器”，得到市场印证。我们重点推荐的宝硕股份（推荐后最高涨幅67%，下同）/国元证券（56%）/长江证券（35%）均有较好的表现。

■近年来券商股投资主题演变及个股分化。券商股板块以前基本上同涨同跌，而近年来券商股个股表现有显著分化。如2014年券商股的投资主线是“加杠杆”和“创新”题材，互联网券商业务异军突起，太平洋（当年最高涨幅282%，下同）/锦龙股份（211%）/国金证券（168%）等股价表现优异。2015年市场的热点是次新股，如国信证券（242%）/东兴证券（221%）等股价大幅上涨。2016年以来券商股板块的投资主线倾向于“定增”及“民营”题材，如我们推荐过的宝硕股份/国元证券/长江证券等。

■预计2017年券商行业业绩持续向上，差异化竞争会加深上市券商的分化。

（1）经纪信用业务：虽有险资举牌受限等负面影响，但考虑到养老金入市和居民财富结构转型等因素，我们预计2017年日均股基交易额和融资融券余额稳中带升，预计日均股基交易额约为8000亿元，融资融券余额约1.2万亿，佣金率企稳在万分之3.8左右，而信用交易业务中股权质押业务待回购余额有望超过1.5万亿。

（2）自营资管业务：一方面，预计2017年上市券商的自营规模仍将保持，如果大盘继续上行，券商有望兑现部分自营浮盈，自营带来的券商业绩弹性将更加显著。另一方面，预计2017年资管业务收入增速15%左右，部分券商的主动管理占比将继续提升，券商仍在积极布局财富管理转型。

（3）投行融资业务：我们预计上市券商的投资银行业务将保持温和增长，其中债券融资规模将稳中有升。股权融资总规模将保持稳定，一方面IPO发行提速，上市券商项目储备分化，另一方面券商再融资规模可能下降。

■券商行业杠杆率持续下降，关注定增题材。

（1）券商行业持续去杠杆。券商杠杆率由2015年末的3倍逐步下降至2016年三季度末的2.6倍，券商的股权融资占比加大，杠杆率相对较高的公司亟需补充资本金。

（2）建议关注定增题材（包括定增解禁）的主题机会。持续的去杠杆使得券商业绩更依赖ROA，资本金的补充对于券商做大规模和提升业绩的重要性加大，一般而言定增前后和解禁期间会带来交易性机会。

■券商股不断扩容，继续关注次新股。2015年以来，第一创业/华安证券/华创证券等券商成功登陆A股，天风证券/财通证券/中泰证券/东莞证券/长城证券/华林证券等正积极筹划A股IPO。湘财证券/联讯证券/开源证券/东海证券/南京证券/华龙证券等券商在新三板挂牌，部分券商也在谋求转板机会。

■监管层从严监管的预期仍在。2016年政策监管文件频出，监管机构聚焦风控，从严监管，2017年监管政策仍是稳字当头。

■券商板块估值处于历史低位。目前券商板块PB估值为2倍，PE估值为21倍，与2014年初相近，处于历史上较低水平。

■标的推荐：宝硕股份(民营机制灵活，打造金控平台)/广发证券(股权结构分散，资管投行发力)/国金证券（经纪份额稳步上升，再次定增布局保险）/国元证券（定增丰厚资本，员工持股落地）/长江证券（定增助力多元发展，业务持续优化）。

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